Sberbank – az örök ígéret ?! (első rész)

A híres/hírhedt Gazprom és Rosneft energiaipari páros mellett Oroszország harmadik ikonikus cége a Sberbank. A másik kettővel ellentétben azonban annak ellenére, hogy ez is állami tulajdonú (az orosz központi bank birtokolja a részvények 52%-át) ez egy jól menedzselt, profitcentrikus cég. Most, hogy lassan eltelik az orosz gazdaság számára a jelenlegi ciklusban legrosszabbnak tartott év, és jövőre akár kis mértékű gazdasági növekedés is esélyes, a kilábalás egyik nyertese általában a bankszektor szokott lenni. Ezért érdekes lehet végiggondolni, mi a helyzet a Sberbankkal.

sberbank

Útba esik jövet, menet…

A cég vezérigazgatója German Gref volt gazdasági miniszter, őt a reformista, piacbarát gazdasági vonal képviselőjeként tartják számon és általános pozitív megítélésnek örvend – ellentétben a már említett Rosneft és Gazprom vezetőivel. Az orosz állami érdekek valószínűleg ennek is köszönhetően a többi nagy céghez képest a Sberbank döntéshozatalában kevésbé érvényesülnek – bár, mint később látni fogjuk, itt sem teljesen tiszta a helyzet (ez meglepő is lenne a legnagyobb orosz bank esetében). A bank kommunikációja/átláthatósága pedig az előzetes várakozásokkal ellentétben sok nyugat-európai szektortársnál jóval fejlettebb – havonta tájékoztatják a számaikról a befektetőket, és az elemzők által sűrűn látogatott, őszinte hangvételű konferenciahívásokat tartanak.

Ha nagyon röviden szeretném jellemezni a piaci helyzetét, akkor elnagyoltan annyit kellene csak írni, az oroszoknál ez " A Bank".  A lakosság nagy része itt tartja a pénzét, és bár kedvező széljárásnál a jobb kondíciók más pénzintézetekhez is átcsábíthatják őket, de kritikus helyzetben ide viszik vissza a betétjüket. A nagy lakossági állomány azért jó a banknak, mert a sok kis megtakarító kevésbé érzékenya kamatszintekre, és így stabil olcsó forrást tudhat magának, ezzel jelentős versenyelőnyhöz jutva az orosz piacon. Képzeljük el, hogy a látraszóló betéteket szinte ingyen forrásként megkapja, ezt gyakorlatilag bármilyen rubeles eszközbe rakja a jelenlegi  markáns rubelkamatok mellett, hatalmas marzsot tud rajta elérni.

A bank jellemzően az orosz gazdaság vállalatait finanszírozza, de jelentős szerepet vállalt az elmúlt években államilag is támogatott jelzáloghitelezés felfutásában, valamint szépen tudta növelni a stabilabb nyereséget jelentő jutalékbevételeit, mialatt a működési költségeit is sikerrel tartotta kontroll alatt. Sőt, közben még 5% körüli osztalékra is futotta. Részvényesi szemmel talán a legjelentősebb negatívum a külföldi terjeszkedés, amely egyelőre nem volt túl sikeres, de szerencsére túl jelentős sem.

mérleg

A bank legfrissebb mérlege – a vájtfülűeknek                    Forrás: Sberbank

A tőzsdére lépés óta a sztori összességében sikeresnek mondható. Annak ellenére, hogy az 1998-as debütálás után rögtön beleszaladt a papír a válságba, és 2008-2009-ben szintén összeomlott az árfolyam, így is 86-szorosára emelkedett a kezdeti befektetés értéke, osztalékokkal együtt 28% fölötti éves hozamot szállítva. Kiszámoltam dollárban is (hiszen a rubel sokat gyengült az időszak során), úgy is 11% fölötti éves hozam adódik.

sber total return

Az 1998-as tőzsdei bevezetéskor megvett Sberbank részvényen elért profit 1998 óta                Forrás: Bloomberg

 

Szembetűnő azonban, hogy még a rubelben számított árfolyam sem tudott a 2007-es szint fölé emelkedni, mialatt a bank mérlegfőösszege megötszöröződött, a részvényesi tőke könyv szerinti értéke háromszorozódott, és a cég versenyképessége sem romlott le, persze a profitabilitása a ciklusoknak megfelelően évről-évre ingadozik. Ennek fő oka az orosz kockázat növekedése, a negatív jövőkép beárazása állt. Emiatt a bank értékeltsége folyamatosan egyre kedvezőbb szintre kerül, jelenleg a 2015-re becsült könyv szerinti érték kb 0,7x-esén forog. Pedig normál helyzetben egy hasonló piacvezető, profitábilis bank inkább 1-1,5-2x-es könyv szerinti értéken kellene, hogy forogjon – a hangulattól függően.

 

sber sztori2

A Sberbank árfolyamának könyv szerinti értékhez képesti alakulása az elmúlt években               Forrás: Goldman 

A 2008-2009-es összeomlásból (amikor az olajár szintén jelentősen visszaesett, a rubel is begyengült, és az orosz gazdaság egy évtizedes virágzó időszak után hatalmasat koppant)  a bank viszonylag gyorsan, jelentős piaci részt szerezve, megerősödve tért vissza a profitabilitás birodalmába. Ez jelentheti most is az optimista esetet. Azonban a jelenlegi válság más tészta, várhatóan jobban el fog nyúlni, hiszen egyrészt semmi garancia nincs rá, hogy az olajbevételek (amelyek az állami bevételek kb 45%-át adják) vissza fognak térni a korábbi magasabb szintekre, másrészt nem szabad elfelejteni, hogy az érvényben lévő pénzügyi szankciók miatt az orosz gazdaság külső finanszírozása továbbra sem egyszerű. Bár az elmúlt hetekben a Norilsk Nickel és a Gazprom is sikeresen tért vissza a nemzetközi kötvénypiacra, az alappálya továbbra is az, hogy az orosz cégek az exportbevételekből szépen lassan visszatörlesztik a devizaadósságukat, ha pedig nem megy, akkor a jegybank besegít a tartalékból. Ez vélhetően elég ahhoz, hogy ne legyen a tavaly decemberihez hasonló pánik, de nem ígér gyors gazdasági visszapattanást. 

A nagy kérdés, hogy mekkora az esélye a Sberbank esetében, hogy a 2009-es eseményekhez hasonlóan, a normál környezet visszatértével visszajöjjön a profitabilitás, és vele együtt egy kevésbé nyomott értékeltség?
A válaszhoz az alábbiakban bemutatok egy egyszerűsített banki működést (ami alól a Sberbank sem kivétel), hogy érthetőbb legyen, mi is történt az oroszoknál az elmúlt időszakban, milyen csatornákon gyűrűzött be a bank életébe a válság. 

A bank működésének egyszerű képlete:

Van egy saját tőkém, ami mellé még szerzek forrást (betétből, kötvényből), és ezt kihitelezem/befektetem -> ezek az eszközeim.
A lényeg, hogy amennyit
+ keresek az eszközökön   (kamatbevétel + díjbevételek)
– kifizetek a forrásokra        (kamatkiadás)
– leírok veszteségként         (mert nem fizetik vissza)
– kifizetek a működésemre    (mert a bankároknak is meg kell élni)

abból jön össze a nyereségem, és (miután kipengettem az adót is) ez vetül a saját tőkémre, és ezt jelenítjük meg a ROE mutatószámmal (Return of Equity, sajáttőkearányos nyereség). Ez az egyik leglényegesebb mutató, ha banki részvénybefektetéseken törjük a fejünket. Ha ez még mindig pozitív, akkor nő a sajáttőke, mert felhalmozom a nyerőt (illetve jó esetben egy részét kifizetem osztalékba is, hadd örüljenek a tulajdonosok, és ne legyen felesleges tőkém).

A saját tőke azt is szavatolja, hogy a betéteseknek vissza tudjam fizetni a pénzt, még akkor is, ha a hitelportfolióm viszonylag nagy részét nem fizetik vissza. Ezért figyeli a felügyelő szerv árgus szemekkel a tőkemegfelelési mutatókat. Ha sok veszteséget könyvelek el a leírások miatt, és lecsökken a saját tőkém az eszözeimhez képest – illetve pontosabban annak az egyes eszközök kockázatával besúlyozott értékéhez (Risk Weighted Assets, RWA), a szabályozó felszólít, hogy legyek szíves pótolni a tőkét, ha tovább szeretnék működni. Ez elég kellemetlen esemény, és általában hatalmas árfolyamcsökkenés is szokta kísérni. Az érzés talán ahhoz hasonló, amikor a szegény maratoni futót utoléri a záróbusz, és kénytelen rá felszállni. A tőkeemelés ugyanis egy tőzsdei, azaz szórt tulajdonú cégnél általában egyben azt is jelenti, hogy új tulajdonosok érkeznek (gyakran az állam), az én részesedésem pedig kihígul, kicsavarják a kezemből a tulajdonomat. Részvényesként ezért kell ezt mindenképpen elkerülni.

A tőkemegfelelésem azonban másféleképpen is lecsökkenhet, például ha megnő az az állományom (a már említett RWA) amit biztosítani kell a tőkémmel, mert például hirtelen kockázatosabb besorolást kapnak, vagy mert megnő az értéke. Például egy nagyobb devizaárfolyam-változás miatt. És ezzel helyben is vagyunk, mert a Sberbank esetében ez utóbbi helyzet állt elő. Az orosz gazdaság erősen dollarizált, így nem meglepő, hogy az eszközeinek 24%-át részét dollárban hitelezte ki. Mivel a rubel jelentősen begyengült a dollárhoz képest (az év eleji 32-es RUB/USD szintről a 60-70-es szintekre), ezek a dollárban nyújtott hitelek (most még nincsen arról szó, hogy visszafizetik-e őket) rubelben számítva felértékelődtek, azaz megnőtt az eszközök állománya is – ami mögé viszont szavatoló tőkét kell biztosítani! A szavatoló tőke viszont rubelben van, így a leértékelődéssel nyilván nem tartott lépést. Ráadásul ezzel egyidőben a lakosság pánikszerűen vonta ki az olcsó finanszírozást biztosító rubelbetétjeit, hogy a pánik során dollárra konvertálhassa – vagy kifossza a a műszaki cikkeket áruló boltokat amíg még régi áron van a plazmatévé. Így a bank – a likviditást pótolandó- rászorult a jócskán (17%-ig) emelt jegybanki forrásra. A hitelportfolió minőségét a közelgő gazdasági visszaesés fenyegette, és a még az eszközök biztonságosabbnak tartott részén, az állampapír-befektetéseken is jókora veszteség körvanalazódott az elszálló hozamkörnyezet miatt. Nem véletlen, hogy beesett a részvényárfolyam, hiszen rohamosan közeledett a tőkeemelő-busz…

A poszt jövő heti folytatásában kiderül, milyen mixet talált ki a halmozódó problémákra a bank menedzsmentje, illetve a válságkezelésért nemrég az Euromoney magazin által frissen az év jegybankárának választott Elvira Nabiullina vezette szabályozó hatóság (azért ezzel a címmel nem biztos, hogy mindenki egyetértene, aki 85-ös RUBUSD árfolyamnál sorbaállt a moszkvai télben, hogy a maradék megtakarítását is dollárra váltsa).

 

Elvira-Nabiullina-envelope

Forrás: Euromoney

 

2 thoughts on “Sberbank – az örök ígéret ?! (első rész)

  1. Sziasztok! lesz ennek folytatása, ahogy az utolsó bekezdésben beharangoztátok? 
    engem érdekelne! 

    • Annak idején elkezdtem írni a második részt, de aztán idő hiányában sajnos nem tudtam befejezni, meg úgy láttam az első része adott visszajelzésekből, hogy nem volt túl nagy az érdeklődés, ezért inkább már témát vettem elő a következő alkalommal. Viszont nagyon jól bejött amit akkor gondoltunk, és sok alapban jól is kerestük a papíron 🙂
      De lehet, hogy a jövőben ismét előkerül majd a téma, mert továbbra is nagyon jól menedzselt bankról van szó.

Vélemény, hozzászólás?

Az email címet nem tesszük közzé. A kötelező mezőket * karakterrel jelöljük.